En medio de las oscilaciones cambiarias, el Gobierno acusó un golpe inesperado en el frente monetario. Una decisión del equipo económico propició una estampida de pesos en el mercado, desplomó las tasas de interés y obligó a Luis Caputo a romper el vidrio de emergencia para estabilizar el tembladeral, que los más osados bautilizaron como “crisis de las tasas“. A pesar de la intervención del Ministerio de Economía, la volatilidad persiste y despierta interrogantes respecto a su extensión, tanto en tiempo como en costo.
La novela comenzó con el desarme de las Letras Fiscales de Liquidez (LEFI), un instrumento que nació en julio de 2024 como reemplazo de los pases pasivos del Banco Central de la República Argentina (BCRA). Las LEFI se utilizaron para regular la cantidad de pesos que circulaban sin la necesidad de tener que emitir billetes para pagar intereses y que esa dinámica genere presiones inflacionarias. De esta manera, los bancos públicos y privados, que tenían toda esta deuda en su poder, migraron de un activo hacia el otro.
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El origen de la “crisis de tasas”
La puesta en marcha de la Fase 3 del programa económico conllevaba el desarme de las letras. La entidades bancarias se encontraban ante una disyuntiva respecto de qué hacer con el dinero sobrante: prestarlo a otros agentes como empresas o familias; colocarlos en Letras Capitalizables (LECAP) a plazo más largo que las extintas LEFI; o mantenerlos en caja sin remunerar.
Al 10 de julio, el stock ascendía a $15,5 billones. De ese monto, los tenedores suscribieron $5,6 billones suscribieron LECAP mientras que los $9,9 billones se cancelaron en efectivo y no fueron reemplazados por otro instrumento. El excedente se volcó en tasas de caución, préstamos de muy corto plazo, y provocó un derrumbe de los rendimientos debido a la magnitud de pesos que quedaron “sueltos”.
“Si bien a la larga, la mayor parte de este exceso de liquidez se iba a aplicar en su mayor parte en Lecaps, demanda un tiempo que los bancos armen una cartera que vaya dando la posibilidad de tener liquidez de corto plazo (dado por la diferencia de pasar de contar con LEFIs a un día vs LECAPs a más días). En el mientras tanto, sobraron muchos pesos, por lo que las cauciones, el call interbancario y los pases mostraron bajas en las tasas de interés”, explica un informe de la consultora Fundación Capital.
Frente a ese desarbitraje de las tasas de interés, la Secretaría de Finanzas, a cargo de Pablo Quirno, anunció una licitación de deuda fuera de cronograma para poder absorber el sobrante monetario que estaba metiendo ruido entre los operadores y amenazando con presionar al tipo de cambio. En efecto, la subasta terminó con una colocación de $4,7 billones en letras y bonos capitalizables y la convalidación de una tasa mucho más alta de la que se venía pagando: del orden de 33%-37% saltó a a 47,81% anual.
“Por el momento, la situación parecería haberse estabilizado, aunque las tasas quedaron elevadas. En el corto plazo, habrá que ver qué hace el Tesoro, el BCRA y los propios bancos, ya que el 91% de los $4,7 billones colocados el miércoles vencen en julio, agosto y septiembre”, remarcaron desde Invecq.
La “crisis de las tasas” enciende alarmas entre analistas
A la vez, destacaron la paradoja de que las tasas de interés “sean incluso mayores a las que hace un mes atrás, con inflación a la baja y mayor oferta de dinero“. Esto, advirtieron, hace que “tomar crédito para capital de trabajo o para llevar a cabo un nuevo proyecto de inversión se convierta en una opción poco viable”.
Bajo la perspectiva del economista del Observatorio de Políticas para la Economía Nacional (OPEN), Federico Machado, las consecuencias de salir a absorber la masa de pesos con una sobretasa “fue que quedó muy poca liquidez disponible a corto plazo, a la vez que se inundó el mercado de títulos” nominados en moneda local.
“Esta súper falta de pesos es lo que empuja las tasas reales hacia arriba. A su vez, si miramos el mercado cambiario, el dólar viene retrocediendo de $1.290 a $1.260. Una tasa tan alta no es buena por varios motivos: Encarece el crédito para la actividad, frenando un EMAE que ya viene pesado; y deteriora el resultado fiscal, si no se compensa con mayor superávit primario, hace crecer la deuda en términos reales”, enumeró.
Con un nuevo préstamo, el Gobierno retomó la acumulación de reservas e intervino fuerte en el dólar futuro
Y agregó: “El problema es que volver a inyectar liquidez nos vuelve a poner del otro lado del péndulo: caerán las tasas pero podría impactar en el mercado de cambios. Eliminar las LEFI en este contexto fue arriesgado por ese motivo y ahora el Gobierno debe elegir entre múltiples equilibrios donde menores tasas implican mayor dólar y viceversa. En el medio, puede perder credibilidad y empeorar ambas variables”.
Mientras que la tropa de Caputo y el titular del BCRA, Santiago Bausili, dieron por zanjada la cuestión tras la última licitación de deuda, la inestabilidad continúa en los rendimientos de los instrumentos en pesos y provoca zozobra entre los analistas más avezados.
“Tasas de cauciones en 70%; Lecap cortas entre 50%/70%. Están con fuerte intervención en el dólar futuro. En este contexto la semana que vienen deben renovar casi $12 billones. La plata está, pero o convalidan tasas astronómicas o dejan más pesos en la calle que pueden ir al dólar”, planteó el especialista financiero Christian Buteler.
Por su parte, el director de Outlier, Gabriel Caamaño, consideró que los retornos excesivos que se observaron en las últimas jornadas, con un sistema que quedó falto de pesos luego de la subasta de Finanzas, “es el precio de la desconfianza”.
“Si la tasa no baja, por más que sostengas el tipo de cambio, quiere decir que la confianza no volvió y en todo caso estás compensándola con rendimiento. Pero a la no tan larga esas tasas reales te clavan el desempeño de la actividad“, opinó. En concreto, un crecimiento desmedido de la tasa de interés contendría las expectativas devaluatorias e inflacionarias al inmovilizar los pesos pero, en simultáneo, produciría una desaceleración de la economía en su conjunto.
En paralelo, el Tesoro deberá afrontar una parada desafiante la semana entrante ya que vencen unos $11,8 billones. El principal interrogante es qué ocurrirá con las tasas y la dinámica de refinanciamiento. ¿Los tenedores pretenderán una mayor tasa para estacionar sus pesos durante un tiempo mayor?
“Hasta la licitación, es poco probable que se resuelva la volatilidad, y las tasas seguirán relativamente altas. Ese momento podría traer un alivio temporal, pero la volatilidad persistirá mientras los cambios de liquidez entre licitaciones sigan impactando directamente las tasas. Con el tiempo, el mercado debería adaptarse a gestionar la liquidez en ese esquema, pero eso llevará tiempo, y cierta dosis de volatilidad es inherente al marco actual”, concluyó un reporte de Max Capital.
MFN / LM